2017年巴菲特股東信的讀後感 - 投資篇 (上)

不例外的，巴菲特每年的股東信，都會提到關於投資的想法，雖然基本的觀念 - 以合理的價格買競爭力強的公司 - 都已經廣為人知，每年講的觀念都差不多，但每一年讀起來都有新的想法。

在寫投資篇之後，我發現可以寫得很多，所以決定再分為上下兩篇，以下是上半部的一些心得：

1. 長期持有好公司
這是巴菲特長期灌輸給投資人的觀念，而巴菲特在今年的信，用簡單的一段文字，描述了他的中心思想。巴菲特說：

Charlie and I view the marketable common stocks that Berkshire owns as interests in businesses, not as ticker symbols to be bought or sold based on their “chart” patterns, the “target” prices of analysts or the opinions of media pundits. Instead, we simply believe that if the businesses of the investees are successful (as we believe most will be) our investments will be successful as well.

買股票是買一家公司，投資人應該在乎的是公司的基本面跟競爭力，以及管理層，而不是股價圖跟券商目標價。找到好公司就要長期持有，不要在乎短期的因素，因為短期內股價常常不會反應，但長期來看，公司的股價漲幅跟內含價值的漲幅是一致的，所以重點還是在於公司怎麼利用retained earnings去創造價值。巴菲特預期的是：we expect undistributed earnings of our investees to deliver us at least equivalent earnings by way of subsequent capital gains.

這一點，我們從巴菲特每年股東信的第一頁可以觀察出來，可以看到每一年Berkshire的股價跟每股淨值的增幅差異非常大，但是我們看到最下面的年化報酬率，每股淨值是19.1%，股價是20.9%，基本上是一致的，這一點可以證明巴菲特所說的，長期來說，股價的漲幅跟內含價值的漲幅是一致的。

但如果要有不錯的長期投資績效，找到好公司是不夠的，還要有另一個巴菲特很看重的因素：價格。

2. Price, Price, Price
今年股東信的主軸，我覺得是在Price，首先巴菲特提到購買公司的準則：durable competitive strengths; able and high-grade management; good returns on the net tangible assets required to operate the business; opportunities for internal growth at attractive returns; and, finally, a sensible purchase price.

前面三項是大家所熟知的標準，但注意到sensible purchase price是斜體字，可見不管公司在多優秀，價格不合理，他都不會買。後面他還有提到 `That last requirement proved a barrier to virtually all deals we reviewed in 2017, as prices for decent, but far from spectacular, businesses hit an all-time high.`

我記得之前看到一篇文章，一個投資人跟巴菲特吃飯，他問巴菲特關於他買公司的due diligence，巴菲特回答得很簡單：Price is my due diligence. 很簡單但很有力的一句話，貫穿了整個價值投資的核心，也呼應他今年股東信強調的重點，不管公司多好，價格不合理，他寧願等。(今年他都不出手作購併，或多或少暗示了他認為市場評價是不合理的)

投資是一個長期的活動，最基本的觀念，是要活下來，也就是不要有重大的虧損，對巴菲特來說，很貴的價格代表著虧錢的機率很高，就算持有好公司，當市場進入空頭或大幅修正的時候，很難忍耐住不賣掉，特別是當你借錢投資的時候，這也是巴菲特在信中提到的第三個觀念：Debt

3. 不要借錢投資

為何不要借錢投資？巴菲特說`There is simply no telling how far stocks can fall in a short period. Even if your borrowings are small and your positions aren’t immediately threatened by the plunging market, your mind may well become rattled by scary headlines and breathless commentary. And an unsettled mind will not make good decisions.`

當借錢投資遇到市場轉向時，leverage會加大虧損，借錢投資就變成自殺行為，這時候的心理狀態是更為恐慌，因為你看到的是極度悲觀的頭條跟評論，再加上需要繳清的利息跟債務，是不會有正常的心理狀態做正確的決定。

不要借錢投資絕對是正確的觀念，但其實巴菲特的行為有時候會跟其所說的有差異。巴菲特其實是個借錢投資高手，從他早期的partnership，他就提到他會利用margin買股票，而現在他的Berkshire，也算是借錢投資。

但其實，債務有分好跟壞，壞債是有成本的，但好債是沒有成本的，巴菲特借的錢，是零成本的，或甚至是負的。以前partnership時期，他用margin買的股票，是以special situation為主，這些的股票虧錢的機率非常低，只要報酬率大於margin loan的利率，巴菲特就是淨賺，所以他敢借，現在的產險業，如同我在上一篇講的，是零成本的借款。

另一個區別是，他是巴菲特，所以除非你的投資是低風險，或是借的錢不用還，再去借錢投資。

待續....