ETM是美國第四大的Radio公司，跟CBS Radio進行Reverse Morris Trust的購併，變成全美第二大。
什麼是Reverse Morris Trust (簡稱RMT)?
我大概summary：
1. 是一種spin off的模式，母公司(公司A)但spin off出去的公司(spinco)會立即跟另一家公司(公司B)合併成為新公司(mergeco)
2. Tax free
3. 公司A的股東必須佔mergeco股份50%以上，但公司B的原有經理層會接管mergeco的營運
通常RMT會有兩個投資機會：
1. 公司A會提供其股東Discount跟公司B換股的機會，提供原有股東換股動機，通常是7%，有的會到10%，所以會有套利的機會。
2. spinco都是公司A不想要或者是不專心經營的非核心資產，交由產業界track record還不錯的公司B經營，turnaround成功的話會有公司價值提升的機會
RMT的機會不多，但通常都提供不錯的報酬率，像過去一年有LMT/LDOS，CTXS/LOGM，以及HPE/MFGP。
ETM與CBS Radio的RMT
CBS提供的Discount就是7%，我有參與，也已經完成了，CBS的原有股東持股72%，ETM的股東則持有28%。
大多數的RMT只要給對的管理層管，擠出個cost synergy，合併背後的邏輯也是對的，報酬率都會不錯，ETM就有這些特質。
美國Radio產業
Radio產業沒什麼成長(約1-2%)，營收來自於廣告，但相較於報紙跟雜誌，在媒體業中算是穩定，而且廣告的佔比，低於時間的佔比，這個現象持續很長期，主要的原因是只有一個全國性的大公司iHeart可以跟大型廣告主作談判，整個產業很難拿到大的廣告預算，而新的Entercom加入，產業的談判能力會增加，有可能會讓廣告跟時間佔比的差距拉近。
主要的產業players有以下，雖然產業成長不高，但margin都還是很不錯，值得注意的是，前兩大業者IHRT跟CMLS的負債比超高，之前借了很多錢做購併，龐大的利息負擔拖垮這兩家公司，而相對來說，ETM的經營算是很不錯，負債比例比對手低，不盲目進行購併，體質很不錯。
ETM
|
IHRT
|
BBGI
|
CMLS
|
SALM
| |
| Market Cap |
426
|
78.7
|
279.2
|
8.5
|
96.9
|
| Debt |
475
|
20,615
|
207
|
2,384
|
261.7
|
| Cash |
5.4
|
286.4
|
15.5
|
139.3
|
0.1
|
| EV |
896
|
20,407
|
470.7
|
2,253.2
|
358.2
|
| Equity |
410.9
|
-11,678
|
217
|
-491.7
|
213.8
|
| Revenue |
468
|
6.178
|
227.4
|
1,141.3
|
267.2
|
| EBITDA |
95
|
1,637
|
44.8
|
211.1
|
45.8
|
| EBIT |
84
|
1,034
|
36.5
|
144.2
|
28.5
|
| EBITDA Margin |
20.2%
|
26.5%
|
19.7%
|
18.5%
|
17.1%
|
| EBIT Margin |
17.9%
|
16.7%
|
16.1%
|
12.6%
|
10.7%
|
| Net Income |
12.6
|
-704
|
59
|
-544.1
|
5.5
|
| ND/EBITDA |
4.9
|
12.4
|
4.3
|
10.6
|
5.7
|
| ND/EBIT |
5.6
|
19.7
|
5.2
|
15.6
|
9.2
|
| Debt/Equity |
1.2
|
0.9
|
1.2
| ||
| EV/EBITDA |
9.4
|
12.5
|
10.5
|
10.7
|
7.8
|
| EV/EBIT |
10.7
|
19.7
|
12.9
|
15.6
|
12.6
|
新的Entercom
在吃下CBS Radio之後，ETM的規模變成：
Revenue: 1,732
Adj. EBITDA: 485
Debt: 1,884
Equity: 1,519
財務體質上仍優於對手，且前兩大公司的是負債累累，接近破產，無力進行投資跟擴張，也因此Entercom變成產業唯一有實力有能力擴張的全國性的廣播電台公司。
新的ETM由原本的Field家族管理，原創辦人的兒子David Field將擔任CEO，以他們過去經營績效來看，很有機會會把CBS Radio turnaround，Field也表示在未來18個月可以將成本$100M。
Valuation
購併完後會有142M shares，CBS宣布的exchange ratio是5.6796，換算成ETM的股價為9.93美金，其市值為$1,410M，EV為3,294M，EV/EBITDA為6.8x，相對同業是非常非常便宜，整個媒體產業的EV/EBITDA都在10倍以上。
In summary，Entercom再買下CBS Radio之後，規模變第二大，談判籌碼增加，管理層的紀錄很好，在購併上也有紀律，資產負債表健康，而兩個主要對手都要承受大筆負債，難以競爭，評價也相對便宜，但要注意的是產業是stagnant，未來可能受新科技的影響會加大(自駕車)，所以不是個長期投資的選擇，但是有評價低的套利空間。
Disclosure：Long ETM
