Digital Turbine (APPS US) - APP與電信商之間的橋樑

好久沒有建議標的，先談談我目前第二大持股，Digital Turbine，這是大約今年4月買的。

 

投資概念：

1.    在房地產市場，地點很重要，而現在手機螢幕成為兵家必爭之地，而全世界有無數個App，一款App能夠在手機首頁上先佔據一個位置，就有機會長期獲利。

2.    電信商跟手機OEM在手機成為成熟產品下，需要額外的營收，手機螢幕位置就很重要，電信商跟手機OEM就像房東一樣，掌握很龐大的房地產。

3.    Digital Turbine就擔任了仲介的角色，作為電信商，手機OEM跟App之間的平台，幫助App取得好的螢幕位置，也替電信商跟手機OEM帶來額外營收。

 Digital Turbine是一個平台，主要產品是Ignite，功能是當消費者從電信商買了新手機，Ignite在開機後會根據電信商所提供的消費者資料，例如年齡，地址，舊手機的app等，知道消費者的偏好，替消費者篩選(curate)之後，預先安裝App至新手機，或是在開機的時候，推薦消費者可能有興趣的應用程式。想要進入到Ignite預設名單的應用程式，必須要付錢給Digital Turbine，Digital Turbine跟電信商分潤，約50/50。

公司的歷史很波折，也換過名字，Digital Turbine也是透過reverse merger成立的，值得注意的是CEO跟Insiders還被指控涉嫌證券詐欺，這個是很大的風險。但Digital Turbine取得Ignite平台，正好符合現在電信商的需求。

 Digital Turbine目前主要客戶是美國四大電信商，營收占比79%，客戶集中度很高，但管理層試著降低集中度，所以開始往海外中，其他客戶佔比從8%提高到24%，算是很成功地降低客戶集中度，目前全球總共有40個partners，相信營收集中度會持續降低。而其他客戶的成長率也很快，超過3倍。

Digital Turbine的營收就是看手機數量，以及Revenue per Device (RPD)。Ignite只能在Android上使用，而美國Android手機有裝Ignite平台的比例約10%，因為Ignite可以替電信商帶來100% margin的營收，電信商很樂意在手機上裝Ignite，就算美國手機總量不會成長，但會更新，所以Ignite的裝機量會隨著滲透率而增加。

美國以外市場的話，Digital Turbine目前最大客戶是三星，能夠打入三星對Digital Turbine是很大的幫助，海外市場必須要跟OEM合作，因為海外消費者通常都是自己買手機，然後找電信商，目前已經有50個國家有Ignite的產品，明年將擴大到70個國家，且三星也會帶來其他海外電信商，像明年Digital Turbine就會跟Telefonica合作。

所以，Digital Turbine的裝機量持續增加，2017年約6,000萬台，最新一季是3.25億台，且最新一季的成長率還有62.5%，有了龐大的裝機量，剩下的就是如何monetize這些手機。
 
至於RPD，還很低，成長率30%，預估可能$1.5-$3左右，假設每台手機預設6個apps，每個app 17 -50 cents，在供給有限，需求很多的情況下，RPD勢必會往上。此外，Digital Turbine的營收是pay per install，這比較屬於一次性，今年多增加了revenue sharing，占比只有5%左右，如果這可以成功增加，將增加營收的可預測性。
新產品也是成長來源，Digital Turbine利用Ignite平台，還開發新產品，像是Smart Folders跟Single Tap。Smart Folders是把相關的app放到同一個資料夾，之後還會推薦用戶可能有興趣的app。而Single Tap讓用戶可以直接在某個app看到其他app連結後，直接點選安裝，因為不用透過Google Play，所以app不用被抽30%。新產品的營收比較屬於recurring，成長也很快，最新一季QoQ 32%，佔營收比從15%提升到18%。

Digital Turbine的平台越做越成功，有著跨平台的網路效應，越多app，就可以吸引到更多的電信商跟手機OEM，自然吸引更多的app上架，可以看到Digital Turbine的營收過去6季成長率是46%/50%/34%/30%/38%/37%，維持相當快的成長，毛利率也是逐季往上，一年前是31%，上一季是37%，這個數字以軟體來說不高，但有一些誤導，因為Digital的營收固定要分潤給電信商，如果以淨營收，不考慮分潤，毛利率有70%以上，公司也是連續5季Operating Income為正數，而因為有可轉債跟Warrants評價損失，仍是持續虧損，但可轉債以贖回，Warrants明年將到期，預估明年可以看到淨利為正，FCF都是正數。

 評價面，公司有提供扣掉可轉債跟 warrants評價損失的adjusted EPS，過去12個月是0.17，目前的PE 50.8倍，EV/S 4.3倍，以軟體類股來說，並不是很貴的，若考慮扣掉分潤的淨營收，EV/S 為8倍左右，跟軟體同業動不動10倍以上的EV/S，還算是便宜。再挖深一點，APPS所做的蠻像廣告科技，目前adtech最有名的就是Trade Desk，其PE是130倍，EV/S 18倍，雖然Digital Turbine不像Trade Desk，但這樣的評價差距也太大。

Digital Turbine的風險，有兩個，第一個是電信商自己做，but why bother？Digital Turbine一年營收才1億多美金，而電信商自己做的話，要投入R&D，況且，假如AT&T自己做，那Verizon會願意用AT&T的產品嗎？其他電信商不採用，裝機量就會很少，就無法攤提投入開發軟體的固定成本，那何不交給Digital Turbine，電信商開心的收租？第二個風險是，Digital Turbine的產品競爭力，其軟體不難，重點是它的合作關係，而其所花的R&D費用，只佔營收10%，相對軟體同業是偏低的，不能夠說有很強的競爭力。

 Digital Turbine可說是佔據一個好的位置，產業趨勢也對其有利，評價也不高，市值不大，關注度也小，評價將會繼續往上，長期來看，我還不覺得是個很好的公司，當EV/S到10倍的時候，就會賣掉。

基金黑暗面

I`m back. 最近真的沒在update部落格，很多事情，忙著追小孩跑，上班的掙扎等等，所以沒有持續更新，基本上是沒有在更新，有想要寫，但有時候就是心有餘而力不足。

一直以來，都有財務自由的想法，每年持續compound，總有一天達成，目前也累積了一些資產，差不多快達到最低門檻了。而最近看到工作上的情況，真的很想離開這工作。作投資就是要厲害到不怕沒工作。

共同基金一直以來不是我的投資工具，而現在在國內某家基金公司工作多年，真的讓我親身見證基金的操作，直接印證了：基金不能買。

2006年在我開始接觸投資時，也買過基金，以定期定額為主，但買沒多久就金融海嘯，後來又接觸期貨，就再也沒買過基金，運氣好的是有小賺一點。之後接觸巴菲特，看到巴菲特對基金公司的看法，自己對投資有比較多的研究，因此開始討厭基金。

進到壽險投資部，開始讓我見識到投信的世界，因為很多的投信來推銷基金產品，看了很多基金公司給的presentation，我最大的結論是：怎麼基金永遠都在看多？怎麼每次來present都是買點？presentation的內容，推導的結論都是買，我真的沒看過有投信來說要賣的。此外，當初我們還是有資金配置要買基金，篩選標準很簡單，一支基金需要在過去10年當中，7年打敗大盤，結果10支當中約只有1-2支，當初一個想法是，怎麼連這標準都做不到，還可以每年收2%管理費(投信向壽險收的管理費會遠低於2%)，然後每個來present，都是名牌套裝，全身亮晶晶，不輸投資銀行的行頭。

諷刺的是，我這麼的厭惡基金，卻還是進來投信，因為薪水比較好，沒辦法，在財務自由之前，還是要有固收累積資產，進來投信之後，讓我知道基金投資研究的運作，怎麼全部都跟我之前看到的，跟巴菲特所提倡的投資觀念不同，因此這幾年，我每天都活在矛盾當中。

從外部看，會覺得基金經理人是很厲害的，研究功力不強，但實際上並非如此。先說明，並非每一個都很差，仍然有研究能力很強的，是有真功夫的，但10個當中約只有2個，2個當中可能有1.5個是在台股，海外基金很少，所以一般投資人要挑選到好的基金，真的很難。

過去十年，ETF的崛起，打趴了共同基金，我很開心看到這一天的到來，因為基金是不該存在的產業，無法長期打敗大盤，卻每年收2%的管理費，且不管多頭或空頭都收，怎麼會有人買？但還是有很多人買，不管是自願的還是被話術影響。

很少聽到人買基金賺錢的，但很多基金經理人都是賺飽飽，特別是早期的，原因是什麼？我之後會講，透過我過去在投信的經驗，讓大家知道為何上面的現象會存在，也讓大家知道內部的荒謬跟不合理的運作，還有投資心理層面，跟利益鬥爭。我還是會寫一些個股，但也希望讓更多人知道基金，救一個是一個。