我也是兩家公司的愛用者，但很可惜的是，我沒有買Netflix的股票，實在貴到買不下手，現在來看是個錯誤，不過這也是現在平台經濟的常態，評價很貴，但股價還是很會漲，因為它們的成長快，贏家通吃的網路經濟特性也讓這些公司看起來無懈可擊。
所以當Spotify要上市，提出其IPO的Prospectus，我是很開心的拿來看，一方面是愛用者，讀Prospectus也是種興趣，二方面想要看看Spotify的生意跟其競爭優勢。
看Spotify的時候，就很自然的Netflix做比較，兩家公司分別在Audio跟Video顛覆了傳統的商業模式，並提供相當棒，簡單易懂的使用者介面，都成為Streaming的霸主。很有趣的，類似的Business Model，卻有不一樣的結果。
差異1：Netflix賺錢，Spotify虧錢
Netflix 1997年成立，2007年開始做Streaming，而Spotify 2008年成立，兩家公司差不多同樣時間開始Streaming，但攤開財報，結果大不同：
Netflix ($M) 2015 2016 2017
Revenue 6,779 8,831 11,693
Operating Income 306 380 839
Spotify (EUR M) 2015 2016 2017
Revenue 1,940 2,952 4,090
Operating Income -235 -349 -378
會造成這樣的結果，看起來是規模的關係，但Netflix全球Streaming用戶118M，而Spotify有159M，每月付費的Premium用戶是71M，Spotify並不缺規模。
造成差異的原因，在於供給端的差異：Netflix的供給端是分散的，是破碎的，能夠收取固定成本，而Spotify的供給端是集中的，成本是變動的。
在現在網路的世界，全世界所有人都可以是歌手，照理說，Spotify的供給端也是分散的，但實際上，全世界的音樂版權掌握在三大唱片公司：Universal Music，Sony Music以及Warner Music，三家公司掌握85%的市佔率，為何會如此集中？是因為從1999年到2014年，全球音樂產業的產值從238億美金減少到143美金，15年少了40%，不斷的整合造成產業變得非常集中。
當然，現在很多所謂的網紅經濟，可以直接跳過中間商，對音樂有夢想的人，也可以跳過這些唱片公司，但另一個問題在於，三大唱片公司掌握`舊歌曲`的版權，音樂跟電視劇不同，老歌是有價值的，因為我們常常會去聽國中，高中，大學，十年前的歌，我會去聽阿姆2000年的Stan。我可能會因爲Apple Music有周杰倫過去所有的作品，而對Apple Music付費，所以三大唱片行握有非常有價值的資產。
這使得Spotify的付費方式，是依照收聽的次數去給錢，完全是變動成本，當最大的成本來源是變動的時候，就算是平台公司也很難發揮規模效應，而要真正成為強大的平台公司，Marginal Cost幾乎是零，但Spotify沒辦法這樣做。
而Netflix不一樣，美國有上百家製作公司，舊戲劇的價值也不高，很少有人會一直看國高中大學看過的戲劇，甚至不記得，也不會因為Netflix有六人行就當Netflix用戶，甚至成為Netflix用戶我也不會看六人行。因此，Netflix的付費方式是買斷的，固定成本，Marginal Cost等於是零。
類似的Business Model，但面臨不同的產業結構，造成不同的財務表現，這顯示Spotify，或是所有的音樂串流公司，所面臨的困境：Marginal Cost無法快速下滑。
雖然持續虧損，值得注意的一點是，Spotify的損益表是有在改善，Cost of Revenue比例是在下滑，2015年88.4%，2016年86.4%，2017年79%。Total Operating Cost比例則是維持在30%左右，其Operating Margin是上升的，2015年-12.1%，2016年-11.8%，2017年-9.2%。這個比去年IPO的Snap好太多，漸漸的，Spotify有一個聚合者該有的表現。
差異二：Spotify有Free Cash Flow，Netflix沒有
這一點非常的有趣，根據兩家公司的財報：
Netflix ($M) 2015 2016 2017
Operating CF -749 -1,475 -1,786
CAPEX 91 108 173
FCF -840 -1,583 -1,959
Spotify ($M) 2015 2016 2017
Operating CF -38 101 179
CAPEX 44 27 36
FCF -82 74 143
每次看到一家公司虧錢，但卻是有正的FCF，就值得再進一步研究。Spotify能夠有正的營運現金流，是因為 Working Capital 的調整項，這就要再去看看資產負債表，2017年的Net Working Capital是38M歐元，一家營收40億歐元的公司，只有一點點的Working Capital，然後看一下流動資產，18.9億歐元的流動資產，沒有庫存，應收帳款3.6億歐元，有15億歐元是現金，扣掉這些現金，Spotify是營運資本是負的，白話一點，Spotify是先拿錢在辦事，這不是一家沒有競爭力的公司該有的現象。
在看到流動負債，18.6億歐元的流動負債，最大項Accrued Expenses，8.8億歐元，這項目中，有6.4億歐元是Accrued Fees to Rights Holders。這項目表示，Spotify雖然要付唱片公司大筆的版稅，但唱片公司沒辦法買上拿到現金，有一部分的使用者繳的月費，是留在Spotify，這點類似巴菲特在產險上Float的概念，也就是Collect Now, Pay Later，當看到這個現象時，Spotify雖然持續虧損，但公司不會有流動性危機，也暗示了Spotify的競爭力跟產業地位，是非常的強。
為什麼三大唱片行掌握供給端，卻沒有跟Spotify先收錢呢？這個就要從需求端跟競爭端來分析。首先是需求端，先來看一張圖：
以競爭端來看，再看一張圖
由於成長很快，Streaming處於戰國時代，全世界有很多家公司提供Streaming，但可以看到的是Spotify目前是絕對的霸主，其市佔率是第二名Apple Music的兩倍，第二到第四名市佔率加起來還不如Spotify。我預期在產業無法賺錢的情況下，會開始進行消滅戰，資源不夠的公司會退出，加上網路經濟規模贏家通吃的特性，以後產業會更集中。
出海口變單一，加上Spotify掌握客戶關係，雖然面臨供給端被三大唱片行掌控，但Spotify的Bargaining Power並不弱，所以Spotify不用先付錢給唱片公司。
而有另一個現象顯示Spotify的競爭力很強，就是三大唱片公司願意調降版權費用比例，從55%降到52%，競爭力不強的公司，是沒辦法要求供應商降價的。當然，Spotify的競爭對手很強，但我認為Spotify有很大的機會會勝出。
